基于ESG表现的企业韧性影响研究：以江西铜业为例的学术报告
一、 研究作者、机构及发表信息
本研究的主要作者为刘婷（北京工商大学商学院副教授、硕士生导师）与孙玥（北京工商大学商学院）。该研究发表于《财务与会计》期刊2024年第13期（总第33期）。研究得到了国家社会科学基金项目“股东资源对财务韧性的作用机制研究”（22BGL087）以及北京市属高等学校优秀青年人才培育计划项目“企业财务韧性机理研究：基于股东资源视角”（BPHR202203060）的支持。
二、 研究背景与目的
本研究隶属于公司金融、企业战略与可持续发展（ESG）交叉领域。在全球经济不确定性增强、企业生存压力增大的背景下，如何提升企业韧性（Corporate Resilience）——即企业应对危机冲击并实现长期可持续发展的能力——成为关乎企业生存与发展的关键问题。与此同时，环境、社会和治理（Environmental, Social, and Governance, ESG）理念与实践日益受到学术界与实务界的重视。基于信号传递理论与信息不对称理论，良好的ESG表现被认为能够向市场传递积极信号，降低企业与利益相关者之间的信息不对称，从而可能增强企业的风险抵御与恢复能力。
然而，ESG表现如何具体影响企业韧性，尤其是通过哪些维度、以何种机制发挥作用，仍需深入的案例与实证证据支持。因此，本研究旨在通过一个典型案例的深入剖析，探讨ESG表现对企业韧性的影响机制。研究选取江西铜业股份有限公司（以下简称“江西铜业”）作为研究对象，以2020-2022年新冠疫情作为外部冲击事件，从抵御力和恢复力两个视角，系统分析其ESG表现对财务韧性、资本市场韧性及供应链韧性三个维度的具体影响，并与同行业企业进行对比。最终，研究期望为同行业乃至更广泛范围内的企业通过强化ESG表现来提升综合韧性提供实践启示与理论参考。
三、 研究设计与详细工作流程
本研究是一项深入的案例对比研究，其工作流程严谨、系统，主要包含以下几个核心环节：
第一环节：案例选择与ESG表现评估 研究首先选择了江西铜业作为核心案例。选择依据在于：江西铜业是大型阴极铜生产商和铜加工产品供应商，具有行业代表性；公司较早关注ESG，建立了由董事会、ESG发展委员会和ESG工作小组组成的三级ESG管治架构，并自2020年起连续发布年度ESG报告；公司入选“2021中国ESG优秀企业500强”，其ESG实践具有研究价值。为了评估其ESG表现，研究采用了第三方评级数据——上海华证指数信息服务有限公司公布的ESG评级。通过对比2017-2022年江西铜业与行业平均的ESG综合评级及环境（E）、社会（S）、治理（G）三个子项评级，研究证实江西铜业的ESG评级在多数年份优于行业平均水平，为其作为“ESG表现较好企业”的样本定位提供了数据支撑。
第二环节：企业韧性维度的界定与测度指标构建 针对“企业韧性”这一核心因变量，研究基于现有文献，将其操作化为三个可衡量的具体维度：财务韧性、资本市场韧性和供应链韧性。每个维度又分别从“抵御力”（冲击发生时的抵抗能力）和“恢复力”（冲击后的恢复速度）两个视角进行测度。研究以2020-2022年新冠疫情作为统一的外生冲击事件，确保所有比较基于相同的冲击背景。 * 财务韧性测度： * 抵御力指标：采用（企业2020年营业收入 - 疫情前3年营业收入最大值）/ 疫情前3年营业收入最大值。该比值越大，表明冲击下营收下降幅度越小，抵御力越强。 * 恢复力指标：采用企业营业收入自2020年初首次恢复至或超过疫情前3年最佳水平所经历的季度数。该数值越小，恢复力越强。 * 深层机制分析指标：为进一步探究财务韧性背后的原因，研究引入了三个辅助分析指标：(1)成本粘性：采用Weiss模型计算，值越小（负值）粘性越强，可能削弱财务韧性；(2)流动性：使用流动比率衡量短期偿债能力；(3)信贷可得性：用（长期借款+短期借款）/总负债的占比来衡量企业获取银行信贷的难易程度。 * 资本市场韧性测度： * 以2020年1月20日（央视公开通报新冠疫情日）为冲击基准日（第0天）。 * 抵御力指标：（第0天后一年内最低股价 - 第0天前一年内最高股价）/ 第0天前一年内最高股价。该比值越大（负值越小），股价下跌幅度越小，抵御力越强。 * 抵御时间指标：第0天后一年内最低股价出现日期与第0天前一年内最高股价出现日期的间隔天数。天数越短，表明股价下跌持续时间越短。 * 恢复时间指标：股价从第0天后一年内最低点恢复到第0天前一年内最高点所需的天数。天数越短，恢复力越强。 * 供应链韧性测度： * 集中度指标：采用供应商集中度（前五大供应商采购额占比）和客户集中度（前五大客户销售额占比）作为反向指标，数值越低表明对单一供应商/客户依赖越小，韧性越强。 * 商业信用指标： * 供应端：使用应付账款周转率（反映对供应商资金的占用情况）和商业信用比率（（应付账款+应付票据+预收账款）/总资产，反映从供应链获取的融资规模）。 * 客户端：使用应收账款周转率，反映回收货款的效率，周转率越高，客户端韧性越强。
第三环节：数据收集与对比分析 研究收集了江西铜业及其同行业上市公司（包括紫金矿业、云南铜业、铜陵有色等多家可比公司）2017年至2022年的相关财务数据、股价数据及供应链数据。数据主要来源于万得（Wind）数据库和国泰安（CSMAR）数据库。在分析时，研究采用了两种对比方式：一是将江西铜业与整个行业平均值进行对比，以观察其相对行业整体水平的表现；二是将江西铜业与产量、营收和市场地位相近的三家特定可比公司（紫金矿业、云南铜业、铜陵有色）进行对比，以控制规模和市场地位的影响，使比较更具针对性。
第四环节：质性资料分析 除了定量数据，研究还深度解读了江西铜业2022年度ESG报告等公开披露信息，提取其在环境、社会、治理以及供应链管理方面的具体实践和投入，用于佐证和解释其定量指标表现背后的管理动因。例如，报告中关于环保投入、风险管理制度、供应商客户管理措施等内容，被用来连接ESG实践与韧性表现之间的逻辑链条。
第四部分：主要研究结果
本研究通过上述系统性的工作流程，得出了多层次、多维度的研究发现：
在财务韧性方面，江西铜业展现出了显著优势。抵御力与恢复力指标显示：江西铜业2020年营业收入相较于疫情前不降反升，财务抵御力指标为0.3254，显著为正且优于行业平均的0.0641；其恢复力指标为0（即未下跌故无需恢复），而多数同行企业需要8个季度才能恢复。深层机制分析揭示了其财务韧性强劲的原因：(1)成本控制有效：2019-2022年间，江西铜业的成本粘性值优于行业平均水平，尤其在2020-2022年几乎不存在成本粘性，表明其成本管理灵活，能更好应对营收波动。(2)融资能力突出：尽管其流动比率略低于行业平均，但其信贷可得性在多数年份高于可比公司平均值，表明其凭借良好的信誉和治理水平，更容易获得银行信贷支持，有效补充了流动性，降低了资金链断裂风险。这些结果逻辑连贯：优秀的ESG表现（如良好的治理结构、环保投入避免罚款、社会责任履历提升声誉）有助于企业获得更宽松的信贷条件（高信贷可得性）并实施更有效的成本管理（低成本粘性），从而在冲击下维持甚至提升营收（高财务抵御力），并快速恢复（高财务恢复力）。
在资本市场韧性方面，结果呈现分化但总体积极。抵御力与抵御时间上，江西铜业表现优异：其股价最大下跌幅度（-0.2950）小于行业平均下跌幅度（-0.3393），表明市场对其信心更足；其股价从最高点到最低点的下跌持续时间仅为84天，远短于行业平均的334.64天，表明其股价抗跌性强且下跌周期短。恢复时间上，江西铜业需要238天恢复至前高，略长于行业平均的205.75天。研究对此进行了解释：这可能是因为江西铜业股价基数一直高于同行，恢复至同等百分比涨幅所需的绝对价格增长更大，难度也相应增加。但综合来看，其更小的跌幅和更短的下跌周期，充分体现了资本市场对其ESG声誉的认可，从而增强了其抵御市场恐慌冲击的能力。
在供应链韧性方面，江西铜业优势明显。集中度指标显示，2017-2022年间，江西铜业的供应商集中度和客户集中度始终远低于行业平均水平。例如2022年，其供应商集中度为12.24%，客户集中度为12.60%，而行业均值分别高达42.77%和33.84%。这表明其对大供应商和大客户的依赖度低，供应链结构更为分散和稳健，话语权更强。商业信用指标分析显示：江西铜业的应付账款周转率高于行业中值，而商业信用比率低于行业中值，说明其对供应商的资金占用时间相对较短，谈判优势虽不极致，但有利于维护稳定的供应商关系；同时，其应收账款周转率持续高于行业中值，表明其对客户的收款效率高，现金流管理稳健，在客户端处于优势地位。这些结果与其ESG报告中披露的完善供应商准入与分类管理、强化客户资信管理与关系维护等实践相一致，说明将ESG理念融入供应链管理，能够有效拓宽渠道、降低依赖、增强信任，从而提升整个供应链网络的抗风险能力。
第五部分：研究结论与价值
本研究的核心结论是：良好的ESG表现有助于增强企业韧性。 通过对江西铜业的案例研究，证实了在新冠疫情冲击下，ESG表现更好的企业在财务韧性（抵御与恢复）、资本市场韧性（抵御）和供应链韧性（结构稳健性）等多个维度上，总体表现优于同行业企业。ESG通过降低信息不对称、传递利好信号、建立声誉资本、优化治理结构、强化供应链合作等多重机制，共同作用提升了企业应对危机和持续发展的能力。
本研究具有重要的理论与实践价值： 1. 理论价值：它将ESG研究与企业韧性理论进行了有效结合，通过构建多维度的韧性测度指标体系（财务、资本市场、供应链），并运用案例对比方法，为“ESG提升企业价值与抗风险能力”这一命题提供了细致、可验证的经验证据，丰富了信号传递理论、利益相关者理论在企业韧性领域的应用。 2. 实践价值（应用启示）：研究为企业如何通过ESG建设来切实提升韧性提供了具体、可操作的路径： * 关联ESG与财务信息，构建风险预警系统：企业应将ESG因素纳入财务风险评价体系。例如，环境风险可能转化为未来的合规成本或资产减值，社会责任履行情况可能影响政府补助与税收优惠，治理水平直接关联代理成本与融资成本。建立ESG导向的财务风险预警机制，有助于提前识别和防范风险。 * 完善ESG信息披露，强化资本市场沟通：企业应战略性地披露高质量的ESG信息，特别是回应关键利益相关者关切的议题（如国有企业的改革深化、资源安全；有色金属行业的能耗、排放、绿色矿山等）。通过定期报告、投资者沟通会等方式，主动传递ESG绩效，降低信息不对称，提升市场声誉和估值，增强资本市场信心。 * 融入ESG理念，优化供应链管理：企业应将ESG标准纳入供应商选择与评估体系，开展供应链ESG尽职调查。同时，通过构建负责任的沟通体系、拓宽供应与销售渠道，降低对少数核心伙伴的依赖，打造更具弹性、可持续的供应链生态，从而分散风险，增强整体运营稳定性。
第六部分：研究亮点
第七部分：其他有价值的内容
研究在讨论部分还结合了国家政策导向，引用了2023年国务院国资委印发的《关于中央企业在建设世界一流企业中加强供应链管理的指导意见》，指出核心企业应将ESG理念贯彻到整条供应链中，打造安全、稳定、绿色、智慧的供应链。这使研究的政策启示部分更具前瞻性和现实指导意义，将企业个体的ESG实践与国家层面的战略要求相结合，提升了研究的宏观价值。