类型b：学术报告

该文档发表于《Journal of Financial Economics》2023年第150卷，标题为《CEO Compensation: Evidence from the Field》。作者Alex Edmans（伦敦商学院）、Tom Gosling（伦敦商学院）和Dirk Jenter（伦敦政治经济学院）通过针对英国上市公司非执行董事和机构投资者的匿名问卷调查（203名董事和159名投资者）及14场深度访谈，系统研究了CEO薪酬设定的实际决策机制，挑战了传统薪酬理论的三大约束模型（参与约束、激励约束和价值最大化），提出了”公平性动机”和”外部争议规避”两大核心发现。

一、传统薪酬理论的实践偏离
研究指出，标准CEO薪酬模型仅考虑三个要素：
1. 目标函数（股东价值最大化）
2. 参与约束（individual rationality, IR）
3. 激励相容约束（incentive compatibility, IC）

但实证显示：
- 65%董事将”吸引/留住合适CEO”列为首要目标，而51%投资者更重视”设计激励结构”
- 67%董事承认会牺牲股东价值以避免薪酬争议（56%投资者容忍此举）
- 争议主要来源：投资者（董事评分1.24/2）、员工（0.69）、代理咨询机构（0.45）

关键证据链：
- 77%董事因外部压力被迫降低薪酬水平，其中41%承认”未产生负面影响”，42%观察到CEO积极性下降
- 72%董事被迫采用次优薪酬结构，69%需更遵循市场惯例，65%缩减绩效奖励上限

二、公平性动机的颠覆性发现
研究发现薪酬机制存在传统模型未涵盖的行为经济学特征：

1. 流动薪酬（flow pay）的识别功能

   • 76%董事和75%投资者将”近期CEO绩效”作为加薪主因
     
   • 访谈揭示：即便CEO持有大量股权，薪资增长仍具象征性意义——董事会主动调整薪酬被视为对贡献的公开认可，比股票增值更具仪式感
     

2. 参考系依赖的公平感知

   • 薪酬基准：同行公司薪酬（董事评分0.82）比CEO实际外部选择（0.55）更重要
     
   • 内部公平：51%董事担忧”CEO与其他高管的薪酬压缩”会破坏组织层级秩序
     

3. 不对称调整机制

   • 仅23%董事曾实质性降薪，降薪主因是外部压力（46%）或CEO主动要求（41%）
     
   • 投资者认为”业绩下滑应降薪”（支持率70%），但董事认为这会打击CEO士气
     

三、英国场景的特殊性与普适性
研究选取英国为样本的合理性：

1. 制度代表性

   • 薪酬水平介于美欧之间
     
   • 长期激励占比48%（美国71%，德法35%）
     
   • 全球首个实施”薪酬政策投票”（2003年）的国家
     

2. COVID-19的天然实验

   • 疫情期普遍降薪为研究薪酬刚性提供独特案例
     
   • 养老金改革（CEO缴费率与员工对齐）展现制度约束力
     

3. 可推广性争议

   • 英美差异：英国更少使用股票期权，但薪酬披露规则趋同
     
   • 但”公平性动机”可能具有跨文化普适性
     

四、方法论创新与局限

1. 双主体调查设计

   • 同步采集董事（决策方）和投资者（影响方）视角
     
   • 通过Beta测试优化问题表述（如用”target quantum”代替学术术语）
     

2. 三角验证法

   • 定量问卷（Likert量表）
     
   • 定性文本框（387条自由评论）
     
   • 深度访谈（14场）
     

3. 局限

   • 样本局限于英国上市公司
     
   • 社会期望偏差（但通过匿名设计和中性问题降低）
     

五、理论与实务价值

1. 理论重构

   • 提出”公平性-外部性”双维度修正模型：
     $$U_{CEO} = f(w,x) + \lambda \cdot ControversyCost$$
     其中x包含同行薪酬、历史薪酬、内部公平等参考系
     

2. 实务启示

   • 代理咨询机构的影响力超过预期（54%董事被迫修改薪酬结构）
     
   • 揭示”薪酬粘性”的心理基础：降薪被等同于否定CEO价值
     

3. 政策意义

   • 批评”一刀切”的股东指南实际损害股东价值
     
   • 建议监管关注薪酬结构的灵活性而非绝对水平
     

研究亮点
1. 首次系统揭示”公平性”在高管薪酬中的核心地位
2. 发现流动薪酬作为象征性认可的特殊功能
3. 开发面向公司治理实务的双主体调查框架
4. 为行为公司金融理论提供微观实证基础

该研究对理解全球高管薪酬争议、优化激励机制设计具有标杆意义，其方法论为后续公司治理调研建立新范式。