本报告介绍的是由中国农业大学经济管理学院的Jiawei Xu、Jianjun Lu、Li Chai、Baofeng Zhang、Dakuan Qiao和Shuai Li共同完成的一项实证研究。该研究于2024年11月被接受，发表于2025年的期刊《business strategy and the environment》（第34卷，2190–2206页）。论文题目为《Untangling the Impact of ESG Performance on Financing and Value in the Supply Chain: A Congruence Theory Perspective》（从一致性理论视角解析供应链ESG表现对融资与价值的影响）。
这项研究的学术领域聚焦于企业可持续性管理、供应链金融与公司财务的交叉地带。随着全球金融市场日益关注环境、社会和治理（Environmental, Social, and Governance, ESG）导向的可持续投资，企业间的竞争已从个体转向整个供应链。然而，供应链中任何一个成员的ESG风险事件都可能产生“多米诺骨牌效应”，危及整个链条。尽管已有大量研究关注单个企业ESG表现对其财务绩效（如降低融资约束、提升企业价值）的积极影响，但这些研究普遍忽略了供应链成员间的交互作用。供应链具有相互依赖的特性，一个企业的融资活动和市场价值很可能受到其上下游合作伙伴ESG表现的深刻影响。因此，从个体视角转向供应链整体视角来审视ESG表现的协同效应，成为理论上的迫切需求。本研究旨在填补这一空白，其核心目标是：运用一致性理论（Congruence Theory），实证探究供应链中不同成员间ESG表现的一致性（或称“协同性”），如何共同影响企业的融资约束和市场价值。
研究遵循了严谨的实证分析流程，主要包含四个关键程序：数据收集与处理、研究方法设计、假设检验与稳健性分析，以及进一步的探索性分析。
第一程序：数据收集与变量测量。 研究团队以2009年至2022年的中国A股上市公司及其供应链关系为研究对象。数据主要来源于两个数据库：财务及供应链关系数据来自中国股票市场与会计研究（CSMAR）数据库，这是研究中国上市公司供应链的常用数据库；企业的ESG评分则来自华证ESG评级数据库，该数据库从环境、社会和公司治理三个维度对企业进行综合评价，在中国市场ESG研究中被广泛采用。研究对象是形成“客户-供应商”二元配对关系的上市公司。通过三步数据清洗流程：首先，从CSMAR收集每年披露的供应商和客户名单，剔除双方均为非上市公司的观测值；其次，将“焦点企业-供应商”配对样本与“客户-焦点企业”配对样本进行匹配，形成“客户-供应商”配对；最后，剔除控制变量缺失的样本。经过处理，最终得到了3245个有效的“客户-供应商”配对年度观测样本。在变量设定上，因变量为融资约束（采用SA指数的绝对值衡量，数值越大表示约束越强）和企业价值（采用托宾Q值衡量）。核心自变量为客户和供应商的ESG表现（使用华证指数并进行了归一化处理）。此外，研究还控制了企业规模、年龄、资产收益率、女性董事比例、独立董事人数、无形资产比率和成长性等变量，并对连续变量进行了1%水平的缩尾处理。
第二程序：研究方法设计——响应面分析与中介效应检验。 为了检验ESG表现一致性（即客户与供应商ESG水平的相似程度）的影响，本研究创新性地采用了多项式回归与响应面分析（Response Surface Analysis, RSA） 方法。这种方法能够稳健地估计两个自变量（客户ESG和供应商ESG）在不同交互水平下对因变量产生的联合效应。具体而言，研究者构建了包含两个自变量、它们的平方项及交互项的回归模型。通过分析响应面在一致性线（客户ESG = 供应商ESG） 和非一致性线（客户ESG = -供应商ESG） 上的斜率与曲率，可以精确判断一致性程度及其整体水平对融资约束的影响方向与显著性。例如，沿着非一致性线呈现显著的向上弯曲，意味着当双方ESG表现差异增大时，融资约束升高，从而反证一致性有助于降低约束。研究首先利用此方法检验了供应链ESG一致性对客户和供应商融资约束的直接效应（对应假设H1和H2）。随后，采用三步法中检验法，通过构建反映ESG一致性程度的“区块变量”，检验了融资约束在一致性影响企业价值关系中的中介作用（对应假设H3和H4），并辅以Sobel检验以确保结果的稳健性。
第三程序：假设检验、稳健性与内生性处理。 多项式回归与响应面分析的结果得出了核心发现。对于客户而言，响应面沿着非一致性线显著向上弯曲，且沿着一致性线的斜率为负且显著。这表明，客户与供应商的ESG表现越一致，客户的融资约束显著降低，从而支持了假设H1。图形显示，当双方ESG水平高度协同时，客户的融资约束处于最低区域。有趣的是，沿着一致性线还观察到一个U型关系，意味着当一致性水平从低向高提升时，客户融资约束先下降后上升，暗示存在一个最优的ESG协同投资水平。然而，对于供应商而言，结果截然相反。响应面沿着非一致性线显著向下弯曲，这意味着当双方ESG表现出现差异时，供应商的融资约束反而更低；而一致性则增加了供应商的融资约束，这与假设H2的预测相反。研究通过计算响应面第一主轴未发生偏移和旋转，证实了上述基于曲率条件得出的结论是可靠的。在稳健性检验方面，研究者进行了两种测试：一是将ESG评分替换为九级评级重新分析；二是将样本时间范围调整至2014-2020年（排除疫情等极端时期影响）。两种测试的结果均与主分析一致。为处理潜在的内生性问题（如遗漏变量），研究采用了两阶段最小二乘法（2SLS），以行业平均ESG水平（剔除企业自身）作为工具变量。识别检验（Anderson LM统计量和Cragg-Donald Wald F统计量）结果支持了工具变量的有效性，2SLS回归结果再次确认了主结论的可靠性。
在中介效应检验中，研究进一步揭示了融资约束的作用路径。结果表明，供应链ESG一致性通过显著降低客户的融资约束，进而完全中介了其对客户企业价值的提升作用，假设H3得到支持。然而，对于供应商，虽然一致性增加了其融资约束，但该约束并未进一步显著损害供应商的企业价值，即中介效应不成立，假设H4被拒绝。一个可能的解释是，供应商为匹配客户ESG标准而增加的投资和成本，短期内虽导致融资趋紧，但长期看有助于降低环境与社会风险，从而抵消了融资约束带来的负面影响。
第四程序：进一步分析——基于三元供应链的聚类分析。 认识到实际供应链是多层次的复杂网络，研究团队进一步从“客户-焦点企业-供应商”的三元视角进行了探索性分析。由于响应面分析在处理多于两个变量时存在局限，本研究采用了聚类分析（Cluster Analysis）。首先使用层次聚类确定最佳类别数，然后通过非层次聚类识别聚类中心。基于664个三元供应链样本，研究成功识别出五种截然不同的供应链ESG表现组合模式：1) 高度一致型：三方ESG表现均处于高水平；2) 中度一致型：三方表现处于中等水平；3) 低度一致型：三方表现均处于低水平；4) 中下游协同一致型：客户和焦点企业ESG表现相近且较高，但供应商ESG表现显著偏低；5) 中上游协同一致型：焦点企业和供应商ESG表现相近且较高，但客户ESG表现显著偏低。方差分析显示，这五种模式对链上不同成员企业的融资约束和企业价值产生了显著差异化的影响。例如，对于客户而言，要实现融资约束最小化，最佳策略是保持整个供应链的高度一致性（模式1）；而要实现企业价值最大化，最佳策略却是让中上游企业承担主要ESG责任，而自身保持较低ESG水平（模式5），这揭示了客户可能存在向上下游转嫁ESG成本与风险的动机。
本研究的结论深刻而多层次。首先，研究证实了在二元供应链关系中，ESG表现一致性对客户和供应商的影响是不对称的：它缓解了客户的融资约束并提升了其价值，却增加了供应商的融资约束。这挑战了“供应链可持续实践对所有参与者都有益”的普遍认知，揭示了供应商在响应客户ESG要求时可能面临的强制性成本压力与财务风险。其次，研究发现客户融资约束与一致性整体水平间存在U型关系，为ESG投资存在最优阈值提供了证据，有助于解释现有文献中关于可持续供应链管理绩效结果不一致的发现。最后，从三元供应链识别出的五种ESG配置模式及其差异化影响，极大地丰富了对供应链ESG实践复杂性的理解，表明不存在“一刀切”的最优策略，需根据企业在链中的位置和战略目标进行精细化设计。
本研究的科学价值显著。在理论上，它将一致性理论创造性地应用于供应链ESG研究，突破了传统个体企业视角的局限，构建了一个分析多企业ESG协同效应的理论框架，丰富了ESG表现、融资约束与企业价值之间的理论研究。在方法上，结合响应面分析与聚类分析，为研究多变量间的协同效应及复杂组合模式提供了有力的方法论范例。其应用价值同样突出，为管理者、投资者和政策制定者提供了重要启示：对于企业管理者，应意识到供应链ESG协同是一把“双刃剑”，需与合作伙伴建立合理的成本共担与利益共享机制，而非单方面施压；在制定ESG战略时，应综合考虑自身在供应链中的位置及不同配置模式的财务后果。对于投资者，在评估企业价值时，必须将其置于供应链网络中审视，关注其关键合作伙伴的ESG表现，因为供应链ESG风险的传导可能严重影响投资标的的稳健性。
本研究的亮点突出体现在以下几个方面：一是视角新颖，率先从一致性理论出发，系统研究了供应链成员间ESG表现的协同效应及其非对称财务影响。二是发现深刻，揭示了ESG一致性对供应商的潜在负面影响，以及客户可能存在的风险转嫁行为，这对流行的可持续供应链叙事提出了重要补充和警示。三是方法创新，熟练运用响应面分析和聚类分析这两种方法，分别从二元协同的连续效应和三元组合的离散模式两个维度，全面、立体地刻画了供应链ESG实践的复杂图景。四是实践指导性强，识别出的五种ESG配置模式及其财务影响，为企业制定差异化的供应链ESG投资组合策略提供了直接参考。
此外，研究还坦承了其局限性，如研究背景集中于中国转型经济体，结论的普适性有待在其他市场验证；以及因数据可得性所限，仅分析了二至三阶供应链，呼吁未来研究在数据更完善的基础上构建更复杂的供应链网络进行分析。这些也为后续研究指明了方向。这项研究是一项严谨、深入且富有洞见的实证工作，为理解和优化供应链中的ESG实践做出了重要贡献。