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研究作者与机构
本研究由Iswajuni Iswajuni、Arina Manasikana和Soegeng Soetedjo合作完成，三位作者均来自印度尼西亚Airlangga大学会计系。论文标题为《The Effect of Enterprise Risk Management (ERM) on Firm Value in Manufacturing Companies Listed on Indonesian Stock Exchange Year 2010–2013》，发表于Asian Journal of Accounting Research期刊2018年第3卷第2期（页码224–235），由Emerald Publishing Limited出版，遵循CC BY 4.0许可协议。
学术背景
研究领域与动机
本研究属于公司金融与风险管理交叉领域，聚焦企业风险管理（Enterprise Risk Management, ERM）对制造业企业价值的影响。研究背景基于两点现实问题：
1. 企业风险复杂性增加：内外环境快速变化导致企业经营风险日益复杂（Sanjaya & Linawati, 2015），传统分散式风险管理模式效率不足。
2. 学术结论不一致性：既往研究（如Hoyt & Liebenberg, 2011与Tahir & Razali, 2011）关于ERM与企业价值的关系存在矛盾结论，需进一步验证。
理论基础
- ERM理论：ERM是一种整合性风险管理框架，通过系统化机制识别、评估和协调各类风险（COSO定义），旨在提升企业价值（Hoyt & Liebenberg, 2011）。
- 代理理论：管理层所有权（Managerial Ownership）可能引发代理冲突，影响企业价值（Jensen & Meckling, 1976）。
- 企业价值衡量：采用托宾Q值（Tobin’s q）作为代理变量，反映市场对企业未来收益的预期（Sugiyono, 2010）。
研究目标
验证ERM对印尼制造业上市公司价值的影响，并引入企业规模（Size）、资产收益率（ROA）和管理层所有权作为控制变量，构建多元回归模型。
研究流程与方法
1. 数据收集与样本筛选
- 研究对象：2010–2013年印尼证券交易所（IDX）上市的制造业公司。
- 样本筛选标准：
- 连续四年上市且财务报告完整；
- 股票年末收盘价数据可得；
- 财务报表货币单位为印尼盾。
- 最终样本量：四年合计421个观测值（2010年112家，2013年98家）。
2. 变量定义与测量
- 因变量：企业价值（Tobin’s q），计算公式为：
[ q = \frac{(\text{流通股数} \times \text{收盘价}) + \text{总负债}}{\text{总资产}} ]
- 自变量：
- ERM实施：虚拟变量（1=实施ERM，0=未实施），通过年报关键词（如“ERM”“首席风险官”）判定。
- 控制变量：
- 企业规模（Size）：总资产的自然对数（ln(Assets)）；
- 盈利能力（ROA）：净利润/总资产；
- 管理层所有权（KM）：管理层持股比例。
3. 数据分析方法
- 模型构建：多元线性回归（OLS），方程如下：
[ \text{Tobin’s } q = \alpha + \beta_1 \text{ERM} + \beta_2 \text{Size} + \beta_3 \text{ROA} + \beta_4 \text{KM} + \epsilon ]
- 检验步骤：
- 描述性统计（各变量最小值、最大值、均值）；
- 经典假设检验（正态性、自相关、多重共线性、异方差）；
- 假设检验（t检验，显著性水平5%）。
主要结果
1. 描述性统计
- ERM实施率：2010年仅10.7%的公司实施ERM，2013年升至19.4%，反映ERM在印尼仍处早期阶段。
- 企业价值：托宾Q值最大为15.54（联合利华印尼公司），最小为0.22（Polychem Indonesia），均值1.85，表明样本企业整体价值波动较大。
2. 回归分析结果
- ERM的显著正向影响（β=0.348, p=0.000）：支持H1，ERM通过整合风险决策提升投资者信心，间接提高企业价值。
- 企业规模与ROA的正向作用：
- Size（β=0.071, p=0.001）：大企业更易获得资本市场资金，增强抗风险能力；
- ROA（β=1.587, p=0.000）：高盈利传递积极信号，吸引投资者推高股价。
- 管理层所有权的负向效应（β=-1.768, p=0.000）：符合“堑壕假说”（Entrenchment Hypothesis），高持股比例可能导致管理层优先追求个人利益。
3. 模型解释力
调整后R²为0.274，表明ERM及控制变量解释了企业价值27.4%的变异，其余可能受行业政策、宏观经济等未观测变量影响。
结论与价值
科学意义
- 验证ERM的价值创造机制：首次在印尼制造业背景下证实ERM的积极效应，弥补了新兴市场研究的空白。
- 调和学术分歧：结果支持Hoyt & Liebenberg（2011）的结论，但与Tahir & Razali（2011）矛盾，可能源于市场差异（印尼vs.马来西亚）。
实践启示
- 企业层面：鼓励制造业公司采用ERM框架，优化风险管理流程以提升市场估值。
- 投资者视角：可将ERM实施情况纳入投资决策指标。
研究局限性
- ERM测量简化：因年报披露不完整，仅通过关键词判定，未采用ERM指数（如COSO框架评分）。
- 样本局限性：仅覆盖制造业，结论可能不适用于金融等高监管行业。
研究亮点
- 新兴市场证据：首次针对印尼制造业的ERM研究，拓展了地理与行业维度。
- 多变量整合分析：同时考察ERM、代理冲突及财务绩效的交互作用，模型更具解释力。
- 方法论严谨性：通过经典假设检验确保回归结果可靠性，数据清洗标准透明。
（注：全文未直接引用的文献如Pagach & Warr, 2010等，均在原文参考文献列表中列明。）